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Venezuela’s debt resolution: recover the assets by Thomas W. Laryea – Finantial Times – 30 de Octubre 2019

Dr. Thomas W. Laryea is an international law and policy expert at Orrick, Herrington & Sutcliffe, he specialises in advising governments and creditors on international finance. He was formerly Assistant General Counsel at the IMF, where he advised on various restructuring cases, including Argentina, Greece and Iraq. In this post, he argues that a new approach needs to be taken on Venezuela’s asset base as it looks to restructure its considerable debt burden.

We are a long way from the end-game in Venezuela’s debt resolution. In a recent twist, the United States Office of Foreign Asset Control precluded, for 90 days, the enforcement of a bond owed by the Venezuela oil company PDVSA. Payment of the bond is secured against PDVSA’s shares in its US subsidiary, the energy giant CITGO.

The policy notion was to approximate the effective standstill faced by other bondholders whose legal and financial positions have been affected by US sanctions. This is a further illustration of how US sanctions have become both a tool, and a counter-tool, in the Venezuela debt restructuring. The CITGO case, however, involves a payment of a “mere” $913 million out of the estimated $200 billion of Venezuela external debt that would be subject to restructuring.

So how would I meet the challenge posed by the needed widescale restructuring?

A concerted effort is needed to rehabilitate the Venezuela economy and to provide a fair recovery to the many creditors. Co-ordination across legal jurisdictions among the different creditor groups — including bondholders of the Republic, bondholders of PDVSA, judgment creditors, arbitral award holders, and official sector creditors — will stretch applicable sovereign debt restructuring tools.

Even the threshold issue of the recognition of the Venezuela government is fraught with international legal and political uncertainty. Last, but not least, the degree of the escalating humanitarian crisis presents another dimension of the challenge in any comprehensive debt resolution scenario.

Where are the assets in the analysis?

Modern approaches to sovereign debt management entail a continual rebalancing of a country’s debt obligations with the objective of refinancing liabilities. From this perspective, sovereign debt restructuring resembles the sharp-end of debt management, when triggered by actual or threatened default.

But what about the assets in the analysis? In my view, traditional analytical tools of sovereign debt sustainability do not sufficiently take into account the asset side of the balance sheet. This observation is evident on a country-by-country basis, eg in the IMF’s debt sustainability analysis frameworks, in which only liquid assets generally affect the economic judgment on debt payment capacity. It is also reflected in the concerns around the current increase in global sovereign debt, which fail to reflect the corresponding increase in assets. A serious analytical point lurks herein.

The question of the assets is very pertinent in the Venezuela situation. I am not limiting this question to Venezuela’s central bank reserves, which are pitifully low, and will inevitably be bolstered by IMF financing.

Indeed, Venezuela has other types of reserves, including massive petroleum and mineral resources that are convertible to foreign exchange proceeds. The potential for Venezuela’s petroleum and mineral assets to rise in value will no doubt inform the design of Value Recovery Instruments that I expect to be a part of the Venezuela debt resolution. Such Value Recovery Instruments mitigate some of the guess work involved in negotiating recovery values based on highly imperfect medium and long-term economic projections.

Recovery of stolen assets?

Venezuela has another important category of assets that should be brought into account in the negotiations between Venezuela and its creditors. These are the stolen or misappropriated assets that could be recovered back into the legitimate economic sphere.

Estimates of the size of stolen or misappropriated assets vary significantly, but some suggest up to $200 billion has disappeared over the last two decades. Even if the number is only $100 billion and let’s say only half of that sum is recoverable, the estimated $50 billion would still represent a significant sum.

The recovered assets should be apportioned towards the mutually-reinforcing goals of rehabilitating the domestic economy and alleviating the creditors who represent the future sources of financing for Venezuela. Furthermore, the expectation that the end-game would involve a fair distribution of the assets would moderate the motivation for disorderly asset grabs by creditors in the interim.

An IMF Administered Account?

Now, of course, many questions remain about how to effectively recover these stolen or misappropriated assets. For instance, where would the recovered assets be housed and through what channels would they be distributed? And what legal mechanism could be used to safeguard them and to protect them from depletion by individual interests?

My idea would be to create a Venezuela Asset Recovery Trust that would be accorded legal immunities recognised by international law. This is not a version of the approach adopted in the Iraq debt restructuring that involved a UN Security Council Resolution that partially immunised Iraq’s petroleum assets. Whether or not Venezuela would be deemed to represent a “threat to peace” in order to warrant a Security Council resolution, the international law approach adopted in Iraq’s case would not feasibly pass through the Security Council given the divergent geopolitical views on Venezuela.

Furthermore, it is worth underscoring that the policy direction driving the idea of the Venezuela Asset Recovery Trust is not to defeat legitimate creditor interests, as arguably was the case in Iraq, but rather to augment the recovery to both legitimate creditors and to Venezuela’s citizens.

I would submit that an international law mechanism to achieve the design and policy objective of the Venezuela Asset Recovery Trust could be achieved through the authority of the IMF to provide, when requested, “technical and financial services” in the form of establishing of an IMF trust or administered account.

The IMF is authorised to do so by Article V, Section 2(b) of the IMF’s Articles of Agreement, which constitute an international treaty among the 189 IMF member countries. A legal advantage of establishing the proposed Venezuela Asset Recovery Trust as an IMF trust/ administered account is that the funds within the Trust would benefit from the legal immunities that all IMF member countries are obliged to make effective in their jurisdictions. Currently, the IMF operates over 50 trusts/administered accounts, including the Poverty Reduction and Growth-Heavily Indebted Poor Countries Trust (which is the legal tool through which the IMF provides HIPC debt relief). With regard to the proposed Venezuela Asset Recovery Trust, its governance structure might include both official and private sector representatives in order to inform the oversight and accountability of its operations.

While there are recognised legal and institutional limitations on the IMF, such as the legal duty of neutrality which precludes the IMF from taking sides in the merits of creditor-debtor disputes, I believe that with sufficient international good will, the proposed Venezuela Asset Recovery Trust can be designed to conform with applicable limitations. For example, the activities of tracing assets and engaging in the actual recovery could be conducted by external advisers and directed by a committee comprising the Venezuela authorities and creditor representatives. But the housing of the recovered assets and the terms of their distribution could, in principle, be established within an IMF trust/ administered account.

Answering the call for innovation

I doubt that the exceptional situation presented by Venezuela could be effectively resolved without innovation in the established sovereign debt restructuring toolkit. With regards to the IMF, rather than just focus on its role as an international lender of last resort, we should also consider the potential for the it to establish a trust/ administered account that would bring into account additional assets as part of an international resolution.

The lead time to design and test legal innovations to supplement the market-based approaches to sovereign debt restructuring can take months, if not years. Now is the time to be innovative about a solution for a restructuring of Venezuela’s assets and liabilities.

Pdvsa conocía propuesta de refinanciamiento de la deuda de Citgo con Apollo y Frontier por Maibort Petit – La Patilla – 9 de Enero 2018

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De acuerdo al acta correspondiente a la reunión N-2017-17 celebrada el día 14 de junio de 2017, la junta directiva de Pdvsa conoció la propuesta alternativa de Reestructuración de la deuda de Citgo-Citgo Holding presentadas por las firmas Apollo y Frontier. En ese encuentro, se notificó a todos los miembros de la directiva de la petrolera y se autorizó firmar acuerdo previa revisión por parte de la Consultoría Jurídica de Pdvsa, a los fines de comenzar las negociaciones de la propuesta alternativa privada de reestructuración de la deuda Citgo-Citgo Holding presentada por las dos firmas antes mencionadas y dentro de los parámetros de la propuesta.

La junta directiva para ese momento estaba conformada por las siguientes personas: Eulogio Del Pino (presidente); Maribel Parra (VP-Ejecutivo); Delcy Eloina Rodríguez (Vicepresidente); Mariany Gómez (VP); César Triana (V.P); Nelson Ferrer (VP); Yurbis Gómez (Directora Externa; Wils Rangel (Director Externo); Ricardo Menéndez (Director Externo); Rodolfo Marcos Torres (Director Externo); José Pereira (Presidente Internacional de Citgo); Vicky Zárate (Consultora Jurídica de Pdvsa).

En acta se lee que una vez culminadas las negociaciones, los términos finales deberán ser presentados a la junta directiva de Pdvsa para su aprobación. El acta está firmada por Humberto Perniciar

De acuerdo a las evidencias, el refinanciamiento de la deuda de Citgo con Frontier y Apolo fue debidamente aprobado por los miembros de la junta directiva de Petróleos de Venezuela en junio de 2017.

Las evidencias muestran que la directiva de la empresa estatal conocía los términos de la reestructuración. Este caso llevó a la acusación por parte del fiscal designado por la Asamblea Nacional Constituyente, Tarek William Saab, de seis directivos de Citgo, incluyendo el presidente de Citgo, José Ángel Pereira Ruimwyk y los vicepresidentes de la filial: Tomeu Vadell, Alirio Zambrano, Jorge Toledo, Gustavo Cárdenas y José Luis Zambrano.

Saab declaró en una rueda de prensa celebrada en la sede del Ministerio Público en Caracas el 21 de noviembre de 2017, que los altos ejecutivos detenidos “firmaron” contratos que comprometían el futuro de Citgo.

Los cargos que se les imputan a estos altos ejecutivos son peculado doloso propio, concierto de funcionario público con contratista y legitimación de capitales.

Saab detalló que la alta gerencia de Citgo, “valiéndose de su investidura, firmó un acuerdo internacional con dos empresas financieras”.

Según Saab el contrato se hizo para “solicitar préstamos bajo condiciones desfavorables para Pvsa”. Añadió que en el referido contrato, se ofreció como garantía la propia filial (Citgo), comprometiendo el patrimonio de la República.

Saab afirmó que el acuerdo permitía un financiamiento por un monto de hasta 4.000 millones de dólares “sin contar con el beneplácito del Ejecutivo Nacional”. No obstante, como se muestra en el acta de la reunión 2017-17 la directiva en pleno de Pdvsa conoció el proyecto y solicitó la aprobación del mismo.

La normativa señala que le corresponde a Pdvsa como el accionista de Citgo reportar al Ministerio y al Ejecutivo. Citgo estaba obligado a pedir aprobación a Pdvsa.

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7 preguntas clave sobre la reestructuración y financiamiento de la deuda externa venezolana – ProDaVinci – 3 de Noviembre 2017

El anuncio de reestructuración y refinanciamiento de la deuda externa venezolana realizado por el presidente Nicolás Maduro el 2 de noviembre de 2017 ha generado numerosas interrogantes. Aquí respondemos algunas de las más relevantes para entender un tema clave en la actualidad nacional.

1. ¿Cuál es el contexto en el que se realiza el anuncio?

Venezuela tiene una deuda externa en bonos de 68 mil millones de dólares emitidos por la República y PDVSA. Para noviembre y diciembre de este año, los compromisos con estos bonos ascienden a 2.134 millones de dólares y a 8.019 millones durante el 2018. La deuda externa está compuesta por compromisos distintos a los bonos. Estimaciones consistentes con la metodología del Banco Central de Venezuela ubican el monto total de la deuda en más de 175 mil millones de dólares. La caída de los ingresos, consecuencia de la baja de los precios y de la producción, ha disminuido la capacidad de generar divisas de Venezuela. Para el año 2016, ya la deuda representaba una proporción mayor a sus exportaciones: 437,16%. Venezuela ha pagado sus compromisos pero ha disminuido las importaciones a niveles inéditos. La variable de ajuste durante los últimos años ha sido las importaciones, afectando el abastecimiento y la posibilidades de producción de la industria venezolana. Para muchos economistas, el peso de la deuda era, desde hace algunos años, insostenible, y la situación exigía un proceso de refinanciamiento y/o reestructuración ordenada.

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2. ¿Cuál es la diferencia entre refinanciamiento y reestructuración de la deuda?

El refinanciamiento consiste en la emisión de nuevos instrumentos de deuda para pagar obligaciones previas. En esencia, se reemplaza una vieja deuda con una nueva deuda con nuevos términos de interés y plazo, principalmente.

La reestructuración consiste en modificar los términos de contratos ya existentes, luego de una negociación entre el deudor y sus acreedores. Estos cambios podrían involucrar una extensión de los plazos para efectuar los pagos, reducción de las tasas de interés, o la disminución del valor nominal de los instrumentos al momento de pago. Por ejemplo, en 2015 Ucrania reestructuró su deuda, reduciendo en 20% el monto y extendiendo los pagos en 4 años.

Usualmente, los procesos de reestructuración de deuda vienen acompañados con programas de ajustes y de reformas económicas que atienden y corrigen los desequilibrios económicos que la hacen insostenible bajo las circunstancias actuales. En el marco de un proceso de reestructuración y reforma, los países se apoyan en organismos multilaterales que aumenten la credibilidad en las reformas y ayuden en la negociación con los acreedores, con el objetivo de disminuir el monto de la deuda (quita o haircut) y de mejorar las condiciones.

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3. ¿Se puede decretar un proceso de refinanciamiento y/o reestructuración de la deuda?

Para refinanciar la deuda en bonos debe adquirirse nueva deuda, lo que implica acceder a los mercados internacionales. Un país puede decidir ir a los mercados internacionales pero deberá ofrecer condiciones suficientemente atractivas en proporción al riesgo que presenta para obtener el financiamiento necesario a fin de cumplir su objetivo. No existe manera de obligar a que te financien.

La reestructuración de la deuda en bonos implica negociar con los acreedores (tenedores de bonos). En consecuencia, la reestructuración debe ser consensuada y tampoco puede ser decretada. Otra cosa es que un país incumpla sus compromisos y luego trate de renegociar los términos de la deuda. En ese caso, sería una reestructuración luego de un episodio de default y los acreedores pueden acudir a instancias legales internacionales a exigir el pago o compensación de la deuda.

En definitiva, cuando un país se refinancia, emite nueva deuda para reemplazar la anterior. Mientras que en un proceso de restructuración se cambian los términos de una deuda ya existente.

4. ¿Cuáles son las consecuencias de un default?

En casos de incumplimiento de pagos, los acreedores pueden acudir a instancias judiciales internacionales con el fin de exigir pago o compensación. En el caso particular de la deuda de PDVSA, existe la preocupación de que tales instancias judiciales puedan afectar la propiedad de los activos internacionales, las cuentas por cobrar y los embarques petroleros. Como se explicó aquí en Prodavinci, los procesos de default normalmente tienen impacto en el desempeño económico de los países en términos de su crecimiento y funcionamiento.

5. ¿Las sanciones impuestas por los Estados Unidos
impiden la reestructuración o refinanciamiento de la deuda?

El 25 de agosto de 2017, Estados Unidos impuso sanciones al gobierno venezolano, estipulando la prohibición de la compra y transacciones de nuevos instrumentos de deuda soberana venezolana y de PDVSA en el mercado estadounidense. En esencia, se prohíbe a personas de los EE.UU. financiar al gobierno venezolano. Excepciones a estas sanciones incluyen operaciones involucradas en comercio internacional, importación y exportación de petróleo, transacciones que involucren solamente a CITGO, transacciones de deuda venezolana ya existente, y financiamiento de asistencia humanitaria.

Analistas han advertido que estas sanciones dificultan el proceso de modificar el perfil de deuda venezolana debido a que prohíbe a una cantidad importante de actores en el mercado financiero internacional participar en un proceso de refinanciamiento de deuda y pone trabas en la reestructuración de instrumentos.

6. ¿Hay alguna restricción legal al proceso
de reestructuración o refinanciamiento de la deuda?

Como explicó José Ignacio Hernández en Prodavinci, el gobierno puede reestructurar o refinanciar la deuda sin autorización de la Asamblea Nacional, siempre y cuando (i) ello no implique emitir deuda por encima del límite fijado por Ley de la Asamblea, (ii) los contratos suscritos a tales efectos no sean “contratos de interés público”, y (iii) la reestructuración o la renegociación no empeore la condición de la deuda.

Hernández recuerda que no hay ninguna ley que haya fijado el límite de endeudamiento para el 2017, pues como se recordará, ese límite fue establecido por el gobierno con el aval de la Sala Constitucional, y no por la Asamblea Nacional. La ausencia de límite podría apoyar la interpretación de que toda operación de refinanciamiento que implique emitir nueva deuda, deberá contar con la autorización de la Asamblea Nacional.

7. ¿Cuáles son los próximos compromisos de la deuda en bonos de PDVSA?

A continuación podemos ver el cronograma de pagos de los bonos de la República y de PDVSA durante los meses de noviembre y diciembre:

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